全球体育用品巨头在中国市场增长放缓之际，一家中国本土企业迎来连续12年正增长，营收首破800亿大关。令人侧目的是，其股东应占溢利率16.9%，将耐克（6.95%）、阿迪达斯（5.40%）等全球顶级对手甩在身后。这份财报的含金量，远不止于数字本身。

2026年3月25日，安踏体育用品有限公司（股份代号：2020.HK、82020.HK，后简称安踏集团）发布2025年全年业绩公告。安踏集团收入同比增长13.3%至802.19亿元，经营利润同比提升15.0%至190.91亿元，连续四年稳居中国体育用品市场首位。

可观的数据增长的背后，安踏集团利润的增长早已不再是简单的“开店逻辑”。

01 营收802亿，多品牌矩阵如何穿越周期？

消费分化的当下，单一品牌已难以覆盖日益细分的市场需求。安踏集团提出“单聚焦、多品牌、全球化”的战略，构建起覆盖专业运动、时尚运动及户外运动三大赛道的品牌矩阵：以安踏品牌为核心的大众专业运动板块，以FILA为核心的时尚运动板块，以及以DESCENTE迪桑特、KOLON SPORT可隆体育等品牌组成的户外运动板块。

多品牌的协同效应在增长数据中清晰显现。作为基本盘的安踏品牌收入347.54亿元，同比增长3.7%，稳中有进；FILA品牌收入284.69亿元，同比增长6.9%，在超大体量基础上跑赢同行业；以DESCENTE、KOLON SPORT为代表的所有其他品牌收入170.0亿元，同比高速增长59.2%，其中DESCENTE流水首次突破百亿，成为集团第三个百亿级品牌。

多品牌矩阵的价值，不仅体现在增长数字上，更体现在抗风险能力上。财报披露，集团线下门店总数较2020年基本持平，但营收从355亿增至802亿，增幅超100%。这意味着增长的核心驱动力提效显著，多品牌矩阵并非简单叠加，而是在各自细分赛道深耕，通过差异化定位实现协同增长。对于零售企业而言，这是从粗放扩张向精细化运营转型的关键信号。

02 股东应占溢利率领跑，盈利质量从何而来？

股东应占溢利率是衡量企业盈利“含金量”的关键指标，该指标剔除了资本结构的影响，直接反映每一元收入转化为股东回报的能力。2025年，安踏集团股东应占溢利率达到16.90%，在全球主要体育用品竞争对手中居于领先，远超同期国际品牌耐克、阿迪达斯。这意味着，在同等收入规模下，安踏集团创造了更高的股东回报。

财报显示，集团股东应占溢利135.88亿元，撇除2024年亚玛芬上市及配售事项相关利得后，同比上升13.9%。与此同时，集团整体毛利率62.0%，虽同比微降0.2个百分点，但仍在同体量企业中保持高位。分品牌看，安踏毛利率53.6%、FILA66.4%、所有其他品牌71.8%，高端品牌对盈利能力的拉动作用清晰可见。

看似矛盾的是，为什么毛利率微降而经营溢利率上升？财报显示，广告及宣传开支比率从9.0%降至8.0%，员工成本比率虽上升0.5个百分点，但收入增长更快。看似矛盾的组合，是规模效应带来的费用摊薄。对于零售企业而言，当增长不再依赖费用驱动，而是依靠效率驱动，盈利质量的提升便具备了可持续性。

03 库存管理承压，资金流为集团运转系上安全带

零售业的核心是供应链效率，存货周转天数上升，意味着资金沉淀在仓库里的时间更长，对流动性的挤压也更为直接。2025年，集团平均存货周转天数同比上升14日至137日。这一变化需要放在业务模式转型的背景下理解。

财报明确，安踏品牌在多个区域实施DTC（直面消费者）模式，FILA及所有其他品牌则采用直营零售模式。DTC模式下，存货由集团持有，而过去的批发模式下存货由分销商持有。模式的切换，在报表层面的往往体现为存货增加。

据财报分析，深层次原因可能有三个方面，一是收购JACK WOLFSKIN业务带来的存货并入；二是集团为应对消费市场波动采取的“动态管理”策略，保持适度库存储备便以快速响应需求；三是专业产品线扩展，需要更丰富的SKU备货，这是多品牌战略深化带来必然的结构性变化。

库存与现金的强关联，现金则是库存管理的“安全带”。集团自由现金流入161.06亿元，净现金状况维持317.19亿元。这意味着库存增加并未损伤现金流，对于零售企业而言，具备资金支撑，才能在库存管理上掌握真正的主动权。

04 AI与DTC深度融合，零售效率跃升

零售业的竞争，最终是效率的竞争。2025年，安踏集团的DTC业务模式收入占比五成以上，DTC-直营收入占安踏分部收入的35.4%、加盟业务占比18.4%。经由直营门店，集团能实时掌握消费者需求变化，将海量消费数据沉淀为可分析的资产。

AI技术则反哺DTC业务，将数据转化为效率。财报披露，“AI365战略”下推出的行业首个设计大模型“安踏灵龙大模型”，辅助设计的商品订货金额超过92.8亿元。在营销端，AI精准营销依托私域会员消费数据分析，替代传统人工筛选，使转化率提升20%，带来4.77亿元新增GMV；数字人直播全年贡献GMV超3.1亿元，直播时长超10万小时。在客服端，AI智能客服使响应速度提升超50%，消费者满意度提升11%。

DTC模式让集团直接触达消费者，AI技术让集团深度洞察消费者；前者是渠道拓宽，后者是能力升级。从零售业的核心指标看，门店数量保持稳定而营收翻倍，背后正是技术为推手带来的单店产出提升。

05 全球化落地，加速品牌出海布局

2025年，安踏集团的全球化战略从布局走向落地。财报显示，集团在中国以外的地区开设460多家单品牌店，正推进“安踏东南亚千店计划”，目标2028年前在该地区设立1,000家安踏零售网。

区域拓展呈现出清晰的路径。在北美及欧洲，安踏品牌通过与Foot Locker、DSG、JD Sports等主流零售渠道及亚马逊平台合作，迅速切入主流市场；北美首间安踏旗舰店已于2026年初在洛杉矶比弗利山庄试业，切入全球顶级商圈。在中东及非洲，零售网络已覆盖阿联酋、沙特阿拉伯、卡塔尔、埃及、肯尼亚等市场；在南亚，与国际零售商Brandman Retail达成合作，正式进军印度市场。

战略投资则为全球化提供了品牌与渠道资源。2025年完成收购德国户外品牌JACK WOLFSKIN，将产品线从大众延伸至高端户外领域；2026年初宣布收购PUMA SE 29.06%股权，交易完成后安踏将成为彪马最大单一股东。组合拳下，是安踏围绕未来全球化能力建设的长期投资。

在零售业规模红利渐退的背景下，门店数量不再是增长的核心要素，真正的竞争力来源于运营效率。从财务数据来看，这一转向清晰可见。

营收自355亿元增至802亿元，门店总数保持稳定，增长动力已由外延扩张切换至内生提效。股东应占溢利率达16.9%，在全球主要体育用品企业中位居前列，其背后是收入增速持续高于费用增速所带来的费用结构优化。存货周转天数虽有所上升，但净现金状况维持在317.19亿元的充裕水平，表明库存管理具备充足的流动性支撑，属策略性布局而非被动承压。DTC模式与AI技术的深度融合，使数据采集与智能决策形成闭环，零售效率得以系统性提升。全球化布局亦从产品输出进阶为模式输出，中国市场中沉淀的多品牌运营与零售管理能力，正在海外市场逐步复制验证。

支撑这一切的，是集团在“单聚焦、多品牌、全球化”战略下的长期坚持。董事会主席丁世忠在财报中指出：“我们的目标不是追逐阶段性排名，而是将安踏体育建设成为一家具备全球影响力与持续价值创造能力的世界级企业。”在从“中国的安踏”走向“世界的安踏”的进程中，每一步都建立在经营质量的扎实根基之上。

零售行业从不缺乏关于增长的故事，真正稀缺的是穿越周期的能力。